“사람들은 지표에 목말라 있다”
얼마나 심각했을까?
시장의 폭락을 측정하는 가장 분명한 방법은 주가가 얼마나 하락했는지를 보는 것이다. 하지만 그것만으로는 투자자들의 감정 상태를 알 수 없다. 경기침체는 불쾌한 일이다. 그러나 테러 공격, 은행 붕괴, 팬데믹 같은 사건은 주가 하락 폭이 그리 크지 않더라도 사람들에게 극도의 공포를 안길 수 있다.
바로 이 지점에서 시장의 ‘공포 지표(fear gauge)’가 등장한다.
CBOE 변동성지수(VIX)는 투자자들의 경계심을 수치화하는 간편한 지표로 자리 잡아 왔다. 적어도 예전에는 그랬다.
“사람들은 지표를 절실히 원하기 때문에 VIX를 바라보지만, 그 의미를 오해하고 있습니다.”
변동성 지수 개발업체 네이션스 인덱스의 대표 스콧 네이션스는 이렇게 말한다.
VIX는 향후 30일 동안의 S&P500 콜옵션과 풋옵션 가격을 산정하는 공식에서, 시장이 예상하는 가격 변동성(암묵적 변동성·implied volatility)을 제외한 나머지 요소들을 고정한 채 계산된다.
(콜옵션은 특정 가격에 살 권리를, 풋옵션은 특정 가격에 팔 권리를 의미한다.)
이 옵션들은 일종의 보험과 비슷하다. 폭풍이 닥치면 보험료가 급등하고, 시간이 지나면서 점차 정상 수준으로 돌아간다.
하지만 최근에는 상황이 달라졌다. 막대한 자금을 보유한 ‘보험 판매자’들이 시장에 대거 유입되면서 옵션 가격의 변동성이 억제되고 있다. 예를 들어 JPMorgan Equity Premium Income ETF 같은 인기 펀드들은 수익률을 높이기 위해 콜옵션을 매도한다.
옵션 분석업체 스팟감마(SpotGamma)의 창립자 브렌트 코추바는 이렇게 말한다.
“변동성을 억누르는 거대한 파생상품 생태계가 형성되어 있습니다.”
그 결과, 투자자들의 불안 심리를 나타내는 지표로서 VIX의 신호는 약해지고 있으며, 급등하더라도 높은 수준이 오래 지속되지 않는다.
예를 들어 지난해 4월 ‘해방의 날(Liberation Day)’ 급락 당시 VIX는 60을 돌파했다. 이는 코로나 공포가 한창이던 5년 전 이후 가장 높은 수준이었다.
(VIX 수치는 연율 기준의 암묵적 변동성을 퍼센트포인트로 나타낸다.)
하지만 관세 조치가 단지 연기되었을 뿐인데도 VIX는 몇 주 만에 다시 30 아래로 떨어졌다. 한 달 후에는 평범한 수준인 20까지 내려왔다.
변동성을 “매도”하는 전략—즉 변동성이 빠르게 하락할 것에 베팅하는 전략—이 매우 수익성이 좋았기 때문에, 투자자들은 상장지수상품(ETP)이나 옵션을 활용해 VIX 급등 시마다 적극적으로 뛰어들고 있다.
네이션스는 말한다.
“효과가 있으면 사람들은 더 많이 하게 됩니다.”
이란 관련 갈등 국면에서도 시장은 이례적일 정도로 태평한 모습을 보였다. 코추바에 따르면 이런 분위기는 하락 시마다 주식을 매수하는 개인 투자자들과 추세추종형 헤지펀드들의 대담함을 더욱 강화시키고 있다.
최근 VIX는 이란 평화 가능성에 대한 모호한 헤드라인만으로도 급락했는데, 이런 움직임은 과거 예상 밖의 연준(Fed) 금리 인하 직후에나 한 번 나타났던 수준이었다.
보험 가격은 낮고, 변동성은 예측 가능하면서도 수익성 있는 패턴을 보이다 보니, 네이션스는 투자자들이 자신도 모르게 더 큰 위험을 떠안을 수 있다고 우려한다. 그리고 결국 큰 충격을 맞을 수 있다는 것이다.
“사람들이 VIX 급등을 보고 또다시 뛰어들었다가, 변동성이 다시 폭등하면서 큰 피해를 입는 상황이 나타나는 건 시간문제라고 생각합니다.”
우리가 진정 두려워해야 할 것은, 공포 자체의 부재인지도 모른다.
[출처:월스트리트 저널 Spencer Jakab 글]
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