정크인가?
지난해 가장 성공적인 투자 전략 중 하나는 어떤 전문 투자자도 선뜻 인정하고 싶어 하지 않을 전략이었다. 바로 우량주(퀄리티 기업)를 피하는 것이었다.
4월 초 이른바 “해방의 날(Liberation Day)” 시장 반등 이후, 거의 이익이 없으면서도 뜨거운 업종에 속한 화려한 기업들이 시장의 스타로 떠올랐다. JPMorgan Asset Management은 ‘Memes & Themes’ 바스켓을 추적했는데, 이 포트폴리오는 특히 소형주 가운데 퀄리티 점수가 높은 종목들을 크게 앞질렀다. 10월까지 실적을 보면, 정크 성향의 소형주 그룹은 256% 급등한 반면, 퀄리티 특성을 지닌 종목은 29% 상승에 그쳤다.
(‘퀄리티’의 정의는 사람마다 조금씩 다르지만, 일반적으로는 자기자본이익률(ROE)이나 부채 수준 같은 지표를 활용해 수익성 높고 안정적인 사업을 영위하는 기업을 가려내는 방식을 의미한다.)
하지만 장기적인 그림은 전혀 다르다. L2 Asset Management은 1989년 4월 이후 Russell 2000 지수에 포함된 소형주를 대상으로 단순한 퀄리티 스크리닝을 실시했다. ROE가 가장 낮은 하위 20% 종목에 투자했다면 자산은 14배로 늘어났을 것이다. 반면 ROE가 가장 높은 상위 20%에 투자했다면 무려 85배로 불어났을 것이다.
그러나 대부분의 투자자가 보유한 대형주에 있어 “퀄리티”가 마법 같은 공식은 아니라고 베테랑 퀄리티 주식 매니저인 Tom Hancock(GMO 소속)는 말한다. 그는 이를 잠재적 포트폴리오 후보를 선별하는 도구로 활용하지만, 그 자체만으로 놀라운 수익률을 만들어내는 요인은 아니라는 것이다.
핸콕은 “퀄리티의 진짜 매력은 2008년처럼 상황이 정말로 무서울 때 더 잘 버틴다는 점”이라고 말한다.
S&P Global의 대형주 S&P 500 내 퀄리티 지수(비자, 코스트코, 애플 등 포함)는 지난 10년간 테슬라, JPMorgan Chase, 엑슨모빌 등 저(低)퀄리티 기업을 담은 지수보다 단지 5%포인트 더 높은 수익률을 기록했을 뿐이다.
왜 이런 불일치가 나타날까? 한 가지 이유는 대형주 가운데는 과대선전된 유행(fad) 기업이 상대적으로 적은 반면, 소형주에는 그런 기업이 많기 때문이다. 또 다른 이유는 ‘퀄리티’의 정의가 사람마다 다르기 때문이다. 2016년 연구 보고서 「What is Quality」는 6개 지수 제공업체의 퀄리티 지수를 분석했는데, 서로 공통점이 거의 없다는 사실을 발견했다.
그렇다면 ‘구매자 주의(caveat emptor)’가 답일까? 물론 그렇다. 하지만 이는 투자 전반에 걸쳐 적용되는 좋은 격언이기도 하다. 거품이 형성되는 시기에는 인터넷, 3D 프린팅, 전기차, 암호화폐, AI 등 그날그날의 테마와 연결된 기업들이 수익률 상위권을 차지하곤 한다.
그러다 어느 순간 그렇지 않게 된다.
AQR Capital Management이 공개적으로 제공하는 장기 데이터베이스 ‘Quality Minus Junk’에 따르면, 퀄리티 주식을 매수하고 정크 주식을 매도하는 전략은 지난해 봄 반등 이후 큰 어려움을 겪었다. 그러나 주택 버블과 닷컴 버블이 붕괴했을 때는 탁월한 성과를 냈다.
그래서 수많은 연구의 대상이 되어온 퀄리티 팩터가 여전히 어느 정도 작동하는 것도 놀라운 일은 아니다. 이 전략이 가장 빛을 발하는 시기는, 대다수 사람들이 주식 투자 이야기를 듣고 싶어 하지 않는 바로 그때이기 때문이다.
[출처: 월스트리트 저널 Spencer Jacab 글]
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